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　　四川省道路投資在2012年以來一直維持正增長態勢，1-8月四川交通建設投資增速為2.5%，相對1-7月5.3%的增速有所下滑，主要為8月單月出現-22.8%的投資增速下滑。假設后續幾個月保持截止目前的平均水平發展，那么將有望距離年初公布的2012年1150億交通投資規模計劃。從各個省市之間的橫向比較來看，1-8月投資規模，四川以732億投資規模穩居第一位，第二位福建，其交通建設投資規模為422億，與四川差距較大。

　　2012年9月，四川發改委公布《四川省重大投資項目名錄（2012-2013年）》，投資總額達3.67萬億元，涉及基礎設施、重大產業、民生工程和社會事業以及生態建設和環境保護等四大類別，其中基建投資超過4成�？偼顿Y項目中部分已開工落實，前期重點項目進展較為順利。由于近些年地方政府性債務提升，使得經濟弱勢格局下，基建等投資對于財政擴張勢力的擔心。四川省暫無地方政府性債務總額，但如同其他西部省市，債務水平相對全國仍然較高。目前財政收入更多依靠一般性轉移支付，支付缺口逐步拉大。預計本次投資將廣泛引入BT/BOT模式，考慮到成都市土地出讓收入今年仍略有增長，重點項目納入預算體系，因此成都市重點項目相對安全，但地方縣市項目在投資沖動與債務能力有限背景下風險逐步增大。

　　成都路橋（002628）：成都市的北改工程與天府新區建設帶來訂單爆發。公司上半年中標項目29個，中標金額43.70億，而2011年全年僅27.3億，上半年簽約額已超2012年全年40億目標，我們預測公司在前3季度新簽訂單已經超過50億。由于公司項目大多集中在成都市內道路改造以及天府新區建設，因此項目工期以及回款保障性較強。目前公司資金仍較充裕，但規模逐步擴大帶來管理效率提升的要求。考慮25%的所得稅率，預計公司在2012-2013年EPS分別為0.72、0.91元，謹慎增持，目標價12.5元。

　1. 道路交通投資規模穩定，增速逐步恢復

　　1.1. 道路建設單月投資同比維持不變水平

　　2012年1-8月我國交通固定資產投資總規模為8179億，同比去年下滑-4.9%，其中8月份單月我國交通固定資產投資規模為1347億，同比去年下滑3.1%。累計投資增速從年初的下滑48%已經逐步收窄至下滑-4.9%，逐步呈現恢復趨勢。相對于鐵路投資等下滑較為明顯的子行業，道路建設投資在經濟較弱態勢下仍然保持了較為穩定的水平。

　　在道路投資細分市場中占比最大的公路建設，1-8月我國公路建設累計投資規模達到7130億，同比去年下滑5.6%，下滑增速也逐步實現恢復狀態，而8月單月公路建設投資規模為1202億，同比去年下滑2.5%，雖然相比較6、7月單月已經實現正增長的增速有所下降，但是總體規模投資增速仍然保持了收窄，逐步向好的過程。

圖 1：我國交通投資當月及增速

圖 2：我國公路建設投資當月及增速

圖 3：我國交通投資累計投資及增速

　　圖 4：我國公路建設投資累計投資及增速

　1.2. 東、西部公路建設增速恢復較為明顯

　　從分區域情況來看，東部、西部地區增速相對高于全國平均水平，中部地區公路建設投資增速下滑較為明顯。

　　2012年1-8月，東部、中部、西部公路建設投資累計增速分別為-3.9%、-14.4%、-1.3%。從8月單月公路建設投資增速來看，東部、西部地區已經實現正增長，分別是3.0%、1.5%，而中部地區下滑13.7%。

圖 5：我國交通投資當月及增速

圖 6：我國公路建設投資當月及增速

圖 7：我國交通投資當月及增速

　　圖 8：我國公路建設投資當月及增速

　2. 四川道路建設投資維持正增長，8月同比下滑明顯

　　2.1. 道路建設規模維持正增長趨勢

　　四川省道路投資在2012年以來一直維持正增長態勢，1-8月四川交通建設投資增速為2.5%，相對1-7月5.3%的增速有所下滑，主要為8月單月出現-22.8%的投資增速下滑。

　　四川公路建設投資1-8月累計增速為-0.2%，而在之前累計均為正值，主要為8月單月公路建設投資同比下滑31.5%，從而影響較大。

　　但是由于單月投資規模會出現環比變化較大的情況，因此8月的單月大幅下滑還不足以說明全年水平持續為負，有待繼續觀測9月后情況變化。

圖 9：四川省交通投資規模及增速

圖 10：四川省交通投資單月規模及增速

圖 11：我國交通投資當月及增速

　　圖 12：我國公路建設投資當月及增速

　2.2. 全年有望完成計劃目標，橫向比較建設規模仍為最大

　　從目前四川省完成的道路建設投資來看，1-8月已經完成投資額為795億，假設后續幾個月保持截止目前的平均水平發展，那么將有望距離年初公布的2012年1150億交通投資規模計劃，而2011年由于4季度的投資規模出現縮減，因此全年投資規模為978億。

　　從各個省市之間的橫向比較來看，1-8月投資規模，四川省仍以732億投資規模穩居第一位，第二位為福建省，其交通建設投資規模為422億，與四川省差距仍較大。

　　從1-8月交通投資規模增速來看，海南、河南、甘肅分位前三名，而四川省僅位居中流水平，這也與總體規模最大具有一定的關系，而排在后面三位的分別為天津、黑龍江、陜西。

　　兩度調高發展目標，提供長期空間保障。2007年底，四川省委九屆四次全會做出建設西部綜合交通樞紐決策部署，編制完善一系列交通發展規劃，其中高速公路網規劃先后進行了兩次調整。2009年3月四川省政府批準的《四川省高速公路網規劃（2008—2030年）》，該規劃圍繞構建樞紐，重點加強進出川大通道規劃，提高。但由于川內高速發展較快，09年設臵的目標也已經不能滿足四川省的發展，為了國家深入實施西部大開發戰略、加快構建現代綜合運輸體系等新形勢，2011年1月由省政府批準《四川省高速公路網規劃（2011年調整方案）》。提出高速公路規劃總規模12000公里（另有規劃研究路線1050公里），匡算總投資約6000億元，規劃年限為2030年。

　　四川省計劃“十二五”期前三年，力爭新增高速公路通車里程超過3000公里，確保每年上一個千公里級臺階，通車總里程突破5000公里。

　　而2011年底，四川高速公路通車里程為3300公里，排在全國第十二位，從省域面積和人均擁有量都處于較低位置。

　　3.1. 公布12-13年投資項目規劃，基建占比4成

　　在2012年9月底，四川省發改委舉行全省重大投資項目暨鼓勵民間投資新聞發布會，公布了《四川省重大投資項目名錄（2012-2013年）》，其中包括2242個重大項目，投資總額達3.67萬億元。計劃新開工項目1054個，總投資約1.58萬億元，涉及基礎設施、重大產業、民生工程和社會事業以及生態建設和環境保護等四大類別。

　　與基建關系較為密切的包括了水利、農業、交通、城市基礎設施和園區基礎設施，包括重大基礎設施項目639個，總投資14866億元。在交通領域，四川省還將加大鐵路投資力度，確保完成任務，明年底前力爭新開工成蘭鐵路、川藏鐵路成都至康定（新都橋）段等項目。

圖 13：四川省重大項目領域分類

　　圖 14：各領域重點項目單個投資規模

　3.2. 投資項目部分已開工，前期重點項目進展較為順利

　　本次公布的重大項目投資名錄中，部分項目已經開工，并且投資已經產生，但是由于具體項目明細目前還沒公布，因此具體的子領域分拆以及未投資項目占比還有待后續確定。

　　目前來看，1-8月全省投資累計完成11746.3億元，增長20.5%，投資規模位居全國第六；省政府確定的500個省重點項目完成投資約3046億元，占全社會固定資產投資的25.9%。

　　天府新區建設完成年度計劃67.8%，奠定后續建設信心在成都市建設工程里面，較為重要的天府新區建設也公布了最新進展。

　　截至8月底，天府新區673個在建項目累計完成投資838.6億元，約占年度計劃投資額的67.8%。目前已有69個項目完工，其中包括雙流機場T2航站樓、成自瀘赤高速公路成都至自貢段。由于包括成都路橋等公司均參與到了天府新區項目建設，由于拆遷難度較小，資金配套有一定保證，因此后續工程進度順利完成值得期待。

　　3.3. 投資資金來源或成擔憂，引導BT/BOT模式大量參與

　　由于近些年地方政府性債務的提升，使得在經濟弱勢格局下，基建等投資對于財政擴張勢力的擔心。審計署在2011年公布：截至2010年底，除54個縣級政府沒有政府性債務外，全國省、市、縣三級地方政府性債務余額共計107174.91億元。相對于2010年GDP，負債率為24.5%。

　　由于僅有部分省市公布了2010年的地方政府性債務，四川省尚未公布，因此較難看出負債率情況。不過從西部已經公布負債的省市平均來看，西部地區平均負債率約35%，在地方融資平臺受控制階段，西部地區債務率高企一定程度加大債務擔憂。

　　四川財政收入更多依靠一般性轉移支付，支付缺口逐步拉大由于地方政府預算內財政支付大于收入的部分，差不多等額由中央轉移支付實現平衡，因此如果西部地區其他省份一樣，川內預算支付中，一般性轉移支付占比更多。在2012年1至7月，全省公共財政預算支出完成2684.84億元，增長34.7%。1至7月，全省地方公共財政預算收入完成1461.94億元，增長16%。預算內收入增速低于支出增速，轉移支付的缺口逐步拉大。

　　3.4. 成都市投資環境相對較好，地方縣市捉襟見肘

　　由于地方財政收入中，土地出讓金占據政府性基金80%以上，因此其土地出讓收入為實現地方基建建設的主要力量之一。據搜房網統計，成都市在2012年1-9月實現累計土地出讓254.2億，同比增長6.5%。相對于中國指數研究院的數據公布的今年上半年，全國300個城市土地出讓金總額同比下降38%，成都市相對投資環境仍然保持良好的態勢。

圖 15：四川省一般預算收入/支出

　　圖 16：成都土地出讓金累計及增速

　　但地方縣市項目風險增大因此，在目前環境來看，引導企業及民間資金進入基建項目領域已經較為廣泛，但是川內不同地區項目面對風險仍差距較大。

　在財政支付能力更強的成都市，同時項目進入市級預算體系的，資金相對保障安全程度較高，而對于投資熱情更為沖動，卻缺乏相關資金安全回收保障的縣一級項目，可能相對風險更大。

圖 17：成都北改12年啟動項目投資結構

　　圖 18：成都天府新區建設投資結構

　4. 成都路橋：訂單爆發，業績具備確定性

　　4.1. 新簽訂單爆發，充裕項目具備一定安全性

　　成都市的北改工程與天府新區建設帶來訂單爆發。

　　公司上半年中標項目29個，中標金額43.70億，而2011年全年僅27.3億，上半年簽約額已超2012年全年40億目標，我們預測公司在前3季度新簽訂單已經超過50億。目前新簽工程主要包括成都市北改工程、天府新區建設等重大工程部分標段。上半年中標項目施工周期在6-18個月之間，合同簽約時點大致在4-7月，因此2012年下半年與2013年公司在手施工訂單充裕，業績保障能力強，同時部分大額合同的BT模式將帶來項目更高盈利能力實現。

　　由于公司今年簽署的大部分項目為成都市內項目，包括二環路改造、天府新區等項目均列入成都市預算體系，同時由于成都市交通擁堵對于此等項目竣工時間的迫切要求，項目整體回款以及工期處于較好的狀態。

　　4.2. 資金較為充裕，規模提升帶來管理效率要求

　　公司在2012年半年報時，資產負責表賬上貨幣資金為7.68億，資產負債率62.2%，相對于其他建筑施工企業，公司由于剛上市帶來的資金效應使得企業處于資金鏈相對安全的階段。

　　由于公司在近幾年發展較快，收入規模在2012年有望超過30億，同一時間多條重點工程戰線的拉開對于管理協調能力要求提出更高要求。同時規模提升之后總部集約化的管理更需要精細化，包括對于優秀管理人才因此對于管理效率提升的要求逐步增大。

　　4.3. 盈利預測：12-13年EPS分別為0.72、0.91元，謹慎增持，目標價12.5元

　　公司預計1-9月凈利潤同增5-40%，項目逐步施工帶動業績高增�？紤]公司在2012年仍然按照25%所得稅執行，預計公司在2012-2013年EPS0.72、0.91元，謹慎增持，目標價12.5元。

　　風險提示：

　　1、四川政府資金壓力提升，BT項目收款出現拖欠等風險。

　　2、IPO后1年在今年11月初面臨9995萬股職工持股的解禁。